Noul guvern trebuie să „limpezească” fiscalitatea

„Previziunile sunt foarte dificil de făcut, mai ales dacă este vorba de viitor”. Așa își încep analiștii de la BCR prognoza lor macroeconomică pentru România. Citatul atribuit fizicianului Niels Bohr, laureat al premiului Nobel, reflectă marile incertitudini care caracterizează situația fluidă a României la trecerea în noul an.

Sentimentul de nesiguranță este urmarea primului tur al alegerilor prezidențiale și anularea acestuia de către Curtea Constituțională, cu invocarea ingerinței unui stat străin, o decizie șocantă și fără precedent. Cel mai probabil că repetarea alegerilor prezidențiale va avea loc în martie-aprilie 2025.

Ascensiunea neașteptată a partidelor politice considerate de extremă dreaptă a determinat partidele pro-europene să se unească într-o coaliție (PSD, PNL, USR, UDMR și minorități) și să formeze guvernul. Pentru viitorul guvern de coaliție, adoptarea unor măsuri dure de consolidare fiscală și punerea în aplicare a reformelor din Planului de Redresare și Reziliență (PNRR) sunt de așteptat să reprezinte principalele priorități.

Globul de cristal nu ajută la prognoza pentru 2025

Analiștii de la BCR spun că deși se crede că macroeconomiștii au un „glob de cristal” în care citesc evoluțiile economice viitoare, de data aceasta al lor e crăpat.

În ciuda păstrării perspectivei pozitive pe termen lung ancorate în valorile europene, cu creșterea potențială a PIB estimată la 3% și inflația urmând să se înscrie în intervalul țintit de BNR, de 1,5-3,5%, perspectiva pentru 2025 rămâne învăluită în ceață. Estimarea avansului PIB în 2025 este de 2,8%, într-un scenariu în care politicile nu se vor schimba, luând în calcul baza statistică și de efectele de raportare.

Cu toate acestea, riscurile sunt în mod clar îndreptate spre zona negativă. Amploarea corecției negative va depinde de structura, dimensiunea și momentul consolidării fiscale, deoarece factorii de decizie se confruntă în prezent cu o evaluare critică.

BNR va scădea cu precauție dobânda

În ceea ce privește inflația, suntem puțin mai încrezători, prognozând 3,7% a/a până la sfârșitul anului 2025. Totuși, politica fiscală rămâne principala sursă de incertitudine idiosincratică.

După alegerile prezidențiale, BNR va relua reducerea ratelor dobânzii de la jumătatea anului. Estimăm că dobânda cheie va scădea cu 75 puncte de bază la 5,75% până la sfârșitul anului 2025. Pe fondul incertitudinii persistente, stabilitatea cursului de schimb va rămâne probabil o piatră de temelie a răspunsului politic al BNR. Ne așteptăm ca cursul de schimb EUR/RON să rămână stabil până după alegerile prezidențiale, cu o oarecare flexibilitate pentru o depreciere ușoară a leului ulterior, deoarece banca centrală a recunoscut preocupările legate de competitivitate. Sperăm că până la începutul noului an – cu un nou guvern în funcțiune și un proiect de buget pentru 2025 rezonabil și credibil – o parte din ceața actuală va începe să se risipească.

Creșterea consumului, compensată de importuri

În 2024, consumul a accelerat semnificativ, impulsionat de creșterea robustă a salariilor nominale și de diminuarea inflației. În primele trei trimestre, consumul gospodăriilor a avut cea mai mare contirbuție la creșterea PIB și este de așteptat să rămână principalul motor de creștere, așa cu a fost și în trecut. Cu toate acestea, problemele structurale din economia românească fac ca creșterea consumului să ducă la creșterea importurilor.

Pe fondul cererii externe slabe, exporturile nu au ținut pasul cu creșterea importurilor, rezultând exporturi nete negative care au compensat cea mai mare parte a impulsului pozitiv al consumului. În consecință, economia a avansat după trei trimestre doar cu 0,8%, în termeni anuali. Din cauza unui efect de bază nefavorabil, chiar și o performanță remarcabilă în ultimul trimestru al anului nu va duce creșterea pentru întrgul a 2024 peste 0,8%.

Necunoscuta politică fiscală

Perspectivele pentru 2025 sunt incerte, deoarece este de așteptat ca guvernul să implementeze măsuri fiscale pentru a micșora imensul deficit bugetar. Proiecția de referință a analiștilor BCR anticipează o creștere a PIB-ului de 2,8% pentru 2025, dar, în funcție de momentul și structura ajustărilor fiscale, creșterea ar putea fi cu până la un punct procentual mai mică. Într-o notă pozitivă, este așteptată o ușoară redresare a cererii externe pentru anul viitor, care ar trebui să sprijine creșterea PIB-ului României.

Până în prezent, boom-ul consumului a alimentat în primul rând importurile, după cum arată datele privind structura PIB-ului din primele trei trimestre. Consumul privat a contribuit cu +3,2 puncte procentuale la creșterea totală a PIB de +0,8% în această perioadă. Această creștere a fost determinată în mare măsură de creșterea robustă a salariilor reale și de un boom al creditelor de consum care a declanșat o explozie a cheltuielilor, care au alimentat creșterea importurilor. Cu o contribuție negativă și din partea exporturilor, exporturile nete au dus la compensarea negativă cu -2,8 puncte procentuale din creșterea PIB-ului.

Creșterea PIB (%)

Investițiile au susținut creșterea PIB, contribuind cu +0,8 puncte procentuale, deși ritmul lor a încetinit considerabil față de anul trecut. Se așteaptă ca revigorarea fondurilor UE și creșterea investițiilor de stat să susțină un impact pozitiv al investițiilor în trimestrele următoare. Agricultura a avut o performanță slabă în 2024, scăzând cu 1,9 puncte procentuale din creșterea de +1,1% a/an a PIB-ului doar în trimestrul trei și -0,6 puncte procentuale pentru perioada ianuarie-septembrie. Deși sectorul serviciilor a fost în general slab, a dat semne de redresare în trimestrul al treilea. În același timp, industria și construcțiile au rămas în mare parte neutre după trei trimestre.

Scădere lentă a inflației

Procesul lent de dezinflație a continuat în cea mai mare parte a anului 2024, determinat de o creștere mai moderată a prețurilor la alimente, în principal componentele sale de bază, și de prețurile mai scăzute la energie. Însă un an agricol prost a determinat creșterea prețurilor la alimente și a declanșat o inversare a tendinței spre sfârșitul anului. Creșterea puternică a salariilor s-a tradus, de asemenea, în scumpirea serviciilor și componenta mărfurilor nealimentare. Estimăm că inflația totală va fi de 5,2% an/an până la sfârșitul anului 2024, scăzând la 3,7% an/an până la sfârșitul anului 2025. Se estimează că în acest an inflația de bază va rămâne peste inflația generală, la 5,6%, respectiv 4,0% pentru sfârșitul anului 2025. Politica fiscală rămâne principala sursă de incertitudine și pentru perspectivele inflației.

După ce a efectuat două reduceri de 25 puncte de bază în trimestrul al treilea, reducând dobânda cheie la 6,50%, banca centrală a trecut la o atitudine de „așteptă și observi”, așteptând clarificarea politicii fiscale pentru anul viitor. Guvernatorul BNR a subliniat că politica monetară rămâne contraciclică, politica monetară actuală fiind încă restrictivă. Momentul următoarei reduceri a ratei va depinde de implementarea unui program de consolidare fiscală coerent și credibil. În prezent, anticipăm următoarea reducere în al doilea trimestru din 2025, deși există riscul de amânare până în al treilea trimestru. Până la sfârșitul anului 2025, ne așteptăm ca dobânda cheie de politică monetară să fie de 5,75%.

Situația fiscală

Piețele financiare, agențiile de rating și Comisia UE consideră consolidarea fiscală o necesitate urgentă, lăsând politicienilor puțin loc de amânare fără a risca o corecție determinată de piață. Estimăm un deficit bugetar pentru 2024 de 7,9% din PIB în termeni ESA și 8,6% pe cash. Guvernul a conturat deja un plan fiscal pe termen mediu care vizează reducerea deficitului bugetar la 2,5% din PIB până în 2031. Planul de consolidare fiscală începe cu un deficit bugetar ESA de 7,9% în 2024.

Cu toate acestea, alegerile prezidențiale reprogramate, probabil în martie-aprilie 2025, ar putea slăbi apetitul pentru reformă, întârziind măsuri semnificative până la jumătatea anului. Structura corecției fiscale este de așteptat să se concentreze pe partea de venituri, având în vedere natura rigidă a cheltuielilor guvernamentale.

Din punct de vedere istoric, ajustările fiscale bazate pe venituri au fost mai puțin dăunătoare creșterii în comparație cu reducerile de cheltuieli, deși tind să fie inflaționiste pe termen scurt. Eliminarea excepțiilor fiscale ar trebui să fie o prioritate pe agenda de ajustare, deoarece această abordare este neutră atât pentru creșterea economică, cât și pentru inflație, generând în același timp venituri bugetare suplimentare echivalente cu aproximativ 1 pp din PIB.

Leul este supraevaluat cu 6 – 7%

Recent, guvernatorul BNR a afirmat că, pe baza calculului cursului real efectiv al leului, acesta este supraevaluat cu până la 5%, ceea ce nu explică totuși deficitul extern ridicat.

Deficitul de cont curent este proiectat ca fiind de 8,1% din PIB în 2024, micșorându-se ușor până la 7,8% în 2025, mai scriu analiștii BCR.

Evoluția EUR/RON

„Supraevaluarea monedei afectează în special sectoarele cu marje de profit reduse, care depind de forța de muncă slab calificată. Modelele noastre indică faptul că leul este supraevaluat în termeni reali cu 6–7% față de EUR. Anticipăm o depreciere treptată a leului nominal în timp, cu îmbunătățirea fundamentelor care să ducă moneda către valoarea ei justă”, notează autorii analizei.

***