6 motive pentru care inflația rămâne sus

Tonul conducerii BNR, referitor la presiunile inflaționiste, evidențiate în minuta ședinței din 4 aprilie publicată marți este mult înăsprit față de cel din documentele precedente. Principalele îngrijorări sunt legate de:
creșterile salariale, reducerea competitivității economiei, politica fiscală, deficitele gemene și presiunile crescute asupra cursului leu/euro: toate, cu efecte asupra inflației, care e puțin probabil să se încadreze în țintă.

Rata inflației, a crescut în ianuarie 2024 la 7,41%, conform așteptărilor, a scăzut la 7,23% în februarie, dar a rămas peste nivelul de 6,61% în decembrie 2023. Ședința de politică monetară s-a ținut înainte de publicarea inflației în luna martie de 6,7% (după metodologia eurostat IAPC), în scădere marginală, dar care ne situează totuși pe primul loc în UE.

Singurul beneficiar al creșterii inflației este guvernul, care, obține și o creștere economică mai mare, la care se raportează deficitele, obține și un plus la impozitele încasate din această creștere, și obține și o sumă considerabilă pentru plata datoriilor, dat fiind cursul leu/euro care, practic, e ținut pe loc.

Guvernatorul Mugur Isărescu spunea că scăderea timp de două luni consecutive a inflației ar putea duce la reducerea ratei dobânzii-cheie.

Astfel, o decizie de reducere a dobânzii era așteptată în luna mai, însă creșterea riscurilor pentru un nou puseu inflaționist ar putea conduce la o amânare.

(Citiți și: ”2024, în Analiza Erste: România riscă intrarea în spirala salarii-prețuri; vom avea cea mai mare inflație și cea mai mare dobândă din statele ECE”)

Principalele „riscuri și incertitudini” din minuta BNR:

• Conducerea BNR a arătat că, potrivit noilor evaluări, rata anuală a inflației va continua să scadă în următoarele luni într-un ritm încetinit față de anul 2023 și pe o traiectorie ușor mai ridicată decât cea anticipată în prognoza pe termen mediu din februarie 2024, care cobora la 4,7% în decembrie 2024 și la 3,5% la finele anului viitor.
  Exprimarea lasă de înțeles că prognoza BNR pentru inflație la finalul anului va fi modificată în sens crescător în următorul Raport asupra inflației.

• Referitor la riscurile la adresa cursului de schimb leu/euro, tonul devine tot mai aspru, menționându-se printre factorii negativi:
  dezechilibrul extern considerabil și tendința recentă de reaccentuare a acestuia, precum și execuția bugetară din primele două luni ale anului și incertitudinile asociate procesului de consolidare fiscală, dar și actualele tensiuni geopolitice.
  De aici rezultă dificultatea tot mai mare pentru BNR de a meține cursul stabil sub pragul psihologic de 5 lei/euro.

• Îngrijorări din perspectiva inflației, dar și a competitivității externe, sunt legate de ritmul de creștere a salariilor și a costurilor cu forța de muncă, în condițiile în care dinamica anuală de două cifre a salariului mediu brut nominal și-a reaccentuat ascensiunea în trimestrul IV 2023 – în principal sub impactul majorării salarului minim brut pe economie -, iar cea a costului salarial unitar s-a reamplificat în același interval, atât pe ansamblul economiei, cât și în industrie, unde s-a mărit și în ianuarie 2024.

• Dinamica salariilor din sectorul public, majorarea salariului minim brut vor amplifica în continuare presiunile asupra salariilor și costurilor cu forța de muncă din mediul privat.

• În același timp, incertitudinile și riscurile ce decurg din conduita viitoare a politicii fiscale și de venituri sunt amplificate pe termen scurt de rezultatul execuției bugetare din primele două luni ale anului, precum și de dinamica salariilor din sectorul public și de implicațiile noii legi a pensiilor, au arătat în numeroase intervenții membrii Consiliului.
  Dincolo de orizontul scurt de timp, sursa majoră de riscuri crescute o constituie în schimb măsurile fiscale și bugetare ce ar putea fi implementate în vederea poziționării deficitului bugetar pe o traiectorie descrescătoare sustenabilă și compatibilă cu cerințele procedurii de deficit excesiv și cu condiționalitățile atașate altor acorduri încheiate cu CE, au susținut membrii Consiliului.

• În plus mai sunt incertitudinile și riscurile la adresa perspectivei activității economice, implicit a evoluției pe termen mediu a inflației, generate în continuare de războiul din Ucraina și de conflictul din Orientul Mijlociu, precum și de evoluțiile economice din Europa, îndeosebi din Germania.

(Citiți și: ”Radu Crăciun / Spirala salarii-prețuri amenință scăderea dobânzilor”)

Minuta integrală a ședinței de politică monetară a Consiliului de administrație al Băncii Naționale a României din 4 aprilie 2024

Membri ai Consiliului de administrație al Băncii Naționale a României prezenți la ședință: Mugur Isărescu, președinte al Consiliului de administrație și guvernator al Băncii Naționale a României; Florin Georgescu, vicepreședinte al Consiliului de administrație și prim-viceguvernator al Băncii Naționale a României; Leonardo Badea, membru al Consiliului de administrație și viceguvernator al Băncii Naționale a României; Eugen Nicolăescu, membru al Consiliului de administrație și viceguvernator al Băncii Naționale a României; Csaba Bálint, membru al Consiliului de administrație; Gheorghe Gherghina, membru al Consiliului de administrație; Cristian Popa, membru al Consiliului de administrație; Dan-Radu Rușanu, membru al Consiliului de administrație; Virgiliu-Jorj Stoenescu, membru al Consiliului de administrație.

În cadrul ședinței, Consiliul de administrație a discutat și adoptat decizia de politică monetară, pe baza datelor și analizelor privind evoluțiile macroeconomice, financiare și monetare curente și de perspectivă prezentate de direcțiile de specialitate și a altor informații interne și externe disponibile.

În discuțiile privind evoluția recentă a inflației, membrii Consiliului au arătat că rata anuală a inflației s-a mărit în ianuarie 2024 la 7,41 la sută, așa cum s-a anticipat, iar în februarie a scăzut la 7,23 la sută, rămânând peste nivelul de 6,61 la sută atins în decembrie 2023. Avansul față de finele anului precedent este atribuibil factorilor pe partea ofertei, au susținut membrii Consiliului, evidențiind creșterea amplă consemnată în acest interval de dinamica anuală a prețului energiei electrice sub impactul unui efect de bază, precum și scumpirea combustibililor și produselor din tutun provocată de majorările de accize și de mărirea peste așteptări a cotației țițeiului.

În același timp, s-a observat că rata anuală a inflației CORE2 ajustat a continuat să se reducă în ianuarie-februarie 2024, dar mai lent decât în precedentele două trimestre, coborând la 7,6 la sută în februarie, de la 8,4 la sută în decembrie 2023, în condițiile unei evoluții eterogene a descreșterilor de dinamică la nivelul celor trei subcomponente: încetinire abruptă pe segmentul alimentelor procesate și cvasi-stopare pe cel al serviciilor, însă accelerare ușoară în cazul mărfurilor nealimentare.

Din această perspectivă, membrii Consiliului au remarcat multitudinea factorilor ce au acționat în dublu sens asupra dinamicii inflației de bază în primele două luni ale anului. În urma analizei, s-a convenit că influențele dominante, în atenuare totuși, au continuat să vină din efecte de bază dezinflaționiste, din corecții descendente ale cotațiilor mărfurilor agroalimentare și din măsura de plafonare temporară a adaosului comercial la produse alimentare de bază, cărora li s-a alăturat impactul tot mai vizibil al descreșterii dinamicii prețurilor importurilor. În sens contrar au acționat moderat efecte directe și indirecte ale măsurilor fiscale aplicate în debutul anului curent și nivelul mai ridicat al anticipațiilor inflaționiste pe termen scurt, precum și noile creșteri de costuri salariale consemnate spre finele anului trecut, transferate, cel puțin parțial, asupra prețurilor unor servicii și bunuri, inclusiv pe fondul revigorării consumului privat.

În acest context a fost evocată și evoluția recentă a prețurilor de producție din industrie pentru piața internă, a căror dinamică anuală și-a încetinit scăderea pe segmentul bunurilor de consum în luna ianuarie 2024, iar în februarie a înregistrat o mică creștere. Totodată, anticipațiile inflaționiste pe termen mai lung ale analiștilor bancari se mențin deasupra intervalului țintei, deși s-au redus în februarie-martie, iar puterea de cumpărare a consumatorilor a fost doar modest afectată în debutul acestui an de mărirea ratei inflației, rămânând robustă, corespunzător evoluției dinamicii salariului net real, au semnalat mai mulți membri ai Consiliului.

În ceea ce privește poziția ciclică a economiei, membrii Consiliului au arătat că activitatea economică a slăbit în intensitate mult peste așteptări în trimestrul IV 2023, contractându-se cu 0,5 la sută față de precedentele trei luni, după o creștere cu 1,0 la sută în trimestrul III, ceea ce face probabilă o restrângere mai pronunțată a excedentului de cerere agregată în acest interval decât cea anticipată în februarie 2024.

În schimb, dinamica anuală a PIB s-a mărit la 3,0 la sută în trimestrul IV 2023, de la 1,9 la sută în trimestrul precedent. Totodată, creșterea în termeni anuali a economiei a continuat să fie susținută prioritar de formarea brută de capital fix, cu o contribuție totuși în scădere, în timp ce aportul consumului gospodăriilor populației a crescut sensibil față de trimestrul anterior, au remarcat membrii Consiliului. Evoluția exportului net a redevenit însă puternic contracționistă în ultimul trimestru al anului trecut, în condițiile în care variația anuală a importurilor de bunuri și servicii s-a reamplificat, reintrând în teritoriul pozitiv și devansând-o astfel pe cea a exporturilor. Pe acest fond, deficitul balanței comerciale și cel de cont curent au înregistrat o creștere în termeni anuali în trimestrul IV 2023 – după trei trimestre de comprimare -, ce a fost accentuată în cazul celui din urmă de înrăutățirea considerabilă a soldului balanței veniturilor primare, pe seama evoluției profiturilor reinvestite și a dividendelor distribuite.

Pe ansamblul anului 2023, ambele deficite s-au diminuat totuși vizibil în raport cu valorile atinse în 2022, iar ponderea în PIB a deficitului de cont curent s-a redus la 7,0 la sută, de la 9,2 la sută, în condițiile unei creșteri economice ce a încetinit semnificativ – la 2,1 la sută, de la 4,1 la sută în anul precedent -, dar a rămas relativ solidă, mai ales din perspectivă europeană și regională, au subliniat mai mulți membri ai Consiliului. S-a sesizat, totodată, că principalul determinant al creșterii economice a devenit în 2023 formarea brută de capital fix, al cărei aport l-a devansat consistent pe cel al consumului privat, iar exportul net și-a anulat contribuția negativă.

Referitor la piața muncii, membrii Consiliului au discutat cele mai recente date și sondaje de specialitate, apreciind că acestea certifică atenuarea tensiunilor de pe piață în ultimul trimestru din 2023 – dată fiind inclusiv scăderea considerabilă consemnată de rata locurilor de muncă vacante -, dar transmit semnale mixte privind evoluția parametrilor specifici în trimestrul I 2024 și în perspectivă apropiată. Astfel, rata șomajului BIM s-a mărit ușor în debutul anului curent, după trei trimestre de relativă stagnare la un nivel mediu de 5,6 la sută, în timp ce efectivul salariaților din economie și-a reluat creșterea lunară în decembrie 2023 și s-a majorat într-un ritm similar în luna ianuarie 2024. Totodată, intențiile de angajare pe orizontul foarte scurt de timp au cunoscut un reviriment în februarie-martie 2024, iar deficitul de forță de muncă raportat de companii s-a majorat pe ansamblul trimestrului I 2024, pe seama evoluțiilor din servicii și construcții.

Preocupante din perspectiva inflației, dar și a competitivității externe, au fost considerate ritmul de creștere a salariilor și a costurilor cu forța de muncă, în condițiile în care dinamica anuală de două cifre a salariului mediu brut nominal și-a reaccentuat ascensiunea în trimestrul IV 2023 – în principal sub impactul majorării salarului minim brut pe economie -, iar cea a costului salarial unitar s-a reamplificat în același interval, atât pe ansamblul economiei, cât și în industrie, unde s-a mărit și în ianuarie 2024.

Totodată, deficiențele structurale ale pieței muncii și dinamica salariilor din sectorul public, precum și noua majorare preconizată a salariului minim brut sunt de natură să alimenteze sau chiar să amplifice pe termen scurt presiunile asupra salariilor și costurilor cu forța de muncă din mediul privat, au arătat în mai multe rânduri membrii Consiliului. În sens opus ar putea acționa totuși trendul descendent al ratei inflației și dinamica încă scăzută a cererii interne și a celei externe, precum și recursul în creștere la angajați extracomunitari, au susținut unii membri ai Consiliului. A fost subliniată, în acest context, importanța monitorizării atente a creșterilor acordate în sectorul privat în primul trimestru al anului, în contextul renegocierilor salariale.

În discuțiile referitoare la condițiile financiare, membrii Consiliului au evidențiat relativa stabilitate ce a caracterizat principalele cotații ale pieței monetare interbancare în februarie și în prima parte a lunii martie, succedată totuși de noi mici scăderi spre finele trimestrului. A fost evocată și traiectoria pronunțat ascendentă, dar puternic fluctuantă, pe care s-au menținut randamentele pe termen lung ale titlurilor de stat în acest interval – similar evoluțiilor din economiile avansate și din regiune –, în contextul revizuirii și al consolidării ulterioare a expectațiilor investitorilor privind momentul inițierii și amplitudinea reducerilor ratei dobânzii de către Fed, cu impact și asupra apetitului global pentru risc.

În această conjunctură, cursul de schimb leu/euro s-a menținut în februarie pe palierul mai înalt atins la mijlocul lunii ianuarie, dar a cunoscut apoi o ușoară corecție descendentă, revenind și stabilizându-se în martie în preajma valorilor prevalente în trimestrul IV 2023. În raport cu dolarul SUA, leul a continuat să se deprecieze până la jumătatea trimestrului I 2024, însă a recuperat ulterior o parte din pierderea de valoare, inclusiv pe fondul evoluției ratei de schimb euro/dolar pe piețele financiare internaționale.

Riscurile la adresa comportamentului cursului de schimb leu/euro sunt în continuare ridicate, au susținut membrii Consiliului, evocând dezechilibrul extern considerabil și tendința recentă de reaccentuare a acestuia, precum și execuția bugetară din primele două luni ale anului și incertitudinile asociate procesului de consolidare fiscală, dar și actualele tensiuni geopolitice. S-a apreciat că în perspectivă apropiată dominante ca influență vor rămâne totuși atractivitatea relativă încă ridicată a plasamentelor în monedă națională și expectațiile privind perspectiva ratelor dobânzilor reprezentative ale băncilor centrale majore.

În același timp, s-a observat că dinamica anuală a creditului acordat sectorului privat și-a reluat scăderea în debutul anului curent, coborând până la 4,9 la sută în februarie, de la 6,4 la sută în decembrie 2023, pe seama evoluțiilor de pe segmentul societăților nefinanciare, în timp ce ritmul împrumuturilor populației a continuat să se mărească, de la un nivel totuși foarte scăzut. Ponderea componentei în lei în creditul acordat sectorului privat s-a mărit în acest interval, până la 68,7 la sută în februarie 2024, de la 68,4 la sută în decembrie 2023.

În ceea ce privește evoluțiile viitoare, membrii Consiliului au arătat că, potrivit noilor evaluări, rata anuală a inflației va continua să scadă în următoarele luni într-un ritm încetinit față de anul 2023 și pe o traiectorie ușor mai ridicată decât cea anticipată în prognoza pe termen mediu din februarie 2024, care cobora la 4,7 la sută în decembrie 2024 și la 3,5 la sută la finele anului viitor.

S-a sesizat că descreșterea va fi antrenată pe mai departe într-o proporție însemnată de factorii pe partea ofertei, a căror acțiune dezinflaționistă este așteptată să slăbească însă progresiv, pe fondul influențelor în atenuare decurgând din efecte de bază și din corecții descendente ale cotațiilor mărfurilor, îndeosebi ale materiilor prime agroalimentare. Acțiunea dezinflaționistă va fi resimțită cu precădere la nivelul inflației de bază și pe segmentul LFO, în timp ce dinamica prețului combustibililor își va accentua probabil ascensiunea în perspectivă apropiată, inclusiv în raport cu proiecția precedentă, ca urmare a creșterii peste așteptări a cotației petrolului în ultimele luni, au remarcat membrii Consiliului.

Totodată, balanța riscurilor la adresa perspectivei inflației induse de factorii pe partea ofertei rămâne înclinată în sens ascendent, au apreciat membrii Consiliului, făcând referiri la măsurile fiscale aplicate recent, dar posibil și în perspectivă, în scopul susținerii procesului de consolidare bugetară, precum și la măsura de plafonare a adaosului comercial la produse alimentare de bază ce a fost prelungită până la finele anului curent, dar și la potențiala evoluție viitoare a cotației țițeiului, inclusiv în contextul tensiunilor geopolitice.

În același timp, s-a convenit că din partea factorilor fundamentali sunt de așteptat presiuni inflaționiste doar ceva mai modeste decât în prognoza precedentă și în intensificare ușoară în perspectivă apropiată, în condițiile în care se anticipează o mărire ușoară a excedentului de cerere agregată în prima parte a anului curent, după restrângerea peste așteptări din trimestrul IV 2023, precum și o dinamică mai ridicată a costurilor salariale unitare comparativ cu previziunile anterioare. Efecte dezinflaționiste apreciabile vor veni însă probabil din descreșterea dinamicii prețurilor importurilor și din ajustarea descendentă graduală a anticipațiilor inflaționiste pe termen scurt, au subliniat mai mulți membri ai Consiliului.

În discuțiile referitoare la perspectiva apropiată a poziției ciclice a economiei, membrii Consiliului au observat că, potrivit noilor evaluări, economia este așteptată că consemneze creșteri trimestriale mai solide în prima parte a anului curent decât cele previzionate anterior, implicând totuși o scădere semnificativă a dinamicii ei anuale față de nivelul atins în trimestrul IV 2023.

Totodată, s-a sesizat că indicatorii cu frecvență ridicată indică consumul privat drept principal determinant al creșterii în termeni anuali a economiei în trimestrul I 2024, dată fiind mai ales accelerarea puternică a creșterii vânzărilor cu amănuntul în luna ianuarie față de perioada similară a anului trecut. Din partea exportului net este însă posibil un aport negativ mărit, în condițiile în care dinamica anuală a importurilor de bunuri și servicii a continuat să o devanseze în ianuarie 2024 pe cea a exporturilor, dar într-o mai mică măsură decât în trimestrul anterior, reintrând marginal în teritoriul negativ. Pe acest fond, deficitul comercial a continuat să crească în termeni anuali, însă mai temperat decât în trimestrul IV 2023, în timp ce deficitul de cont curent și-a mărit considerabil dinamica anuală, ca urmare de deteriorării balanțelor veniturilor, au semnalat în mai multe rânduri membrii Consiliului.

În același timp, incertitudinile și riscurile ce decurg din conduita viitoare a politicii fiscale și de venituri sunt amplificate pe termen scurt de rezultatul execuției bugetare din primele două luni ale anului, precum și de dinamica salariilor din sectorul public și de implicațiile noii legi a pensiilor, au arătat în numeroase intervenții membrii Consiliului. Dincolo de orizontul scurt de timp, sursa majoră de riscuri crescute o constituie în schimb măsurile fiscale și bugetare ce ar putea fi implementate în vederea poziționării deficitului bugetar pe o traiectorie descrescătoare sustenabilă și compatibilă cu cerințele procedurii de deficit excesiv și cu condiționalitățile atașate altor acorduri încheiate cu CE, au susținut membrii Consiliului.

Au fost evidențiate însă și incertitudinile și riscurile la adresa perspectivei activității economice, implicit a evoluției pe termen mediu a inflației, generate în continuare de războiul din Ucraina și de conflictul din Orientul Mijlociu, precum și de evoluțiile economice din Europa, îndeosebi din Germania.

Inclusiv din această perspectivă, membrii Consiliului au subliniat din nou importanța menținerii ritmului ridicat al atragerii de fonduri europene și au reiterat cerința utilizării eficiente a acestora, inclusiv a celor aferente programului Next Generation EU, ce sunt esențiale pentru realizarea reformelor structurale necesare și a tranziției energetice, dar și pentru contrabalansarea, cel puțin parțială, a efectelor contracționiste ale conflictelor geopolitice.

Membrii Consiliului au apreciat în mod unanim că, în ansamblul său, contextul analizat justifică menținerea neschimbată a ratei dobânzii de politică monetară, în vederea readucerii durabile a ratei anuale a inflației în linie cu ținta staționară de 2,5 la sută ±1 punct procentual, inclusiv prin ancorarea anticipațiilor inflaționiste pe termen mediu, într-o manieră care să contribuie la realizarea unei creșteri economice sustenabile.

S-a reiterat, totodată, importanța continuării monitorizării atente a evoluțiilor mediului intern și internațional, care să permită adecvarea instrumentelor de care dispune BNR în vederea îndeplinirii obiectivului fundamental privind stabilitatea prețurilor pe termen mediu.

În aceste condiții, Consiliul de administrație al BNR a decis în unanimitate menținerea ratei dobânzii de politică monetară la nivelul de 7,00 la sută; totodată, a decis menținerea ratei dobânzii pentru facilitatea de creditare (Lombard) la 8,00 la sută și a ratei dobânzii aferente facilității de depozit la 6,00 la sută. De asemenea, Consiliul de administrație al BNR a decis în unanimitate păstrarea nivelurilor actuale ale ratelor rezervelor minime obligatorii pentru pasivele în lei și în valută ale instituțiilor de credit.

***